近年來，戶外市場持續火熱，沖鋒衣成為了服裝行業的熱門品類，主打戶外服裝的企業業績大漲，紛紛開始沖刺IPO。今年4月，國內戶外運動服裝品牌伯希和已經向港交所遞交了招股書。近日，另一家從羽絨服行業轉型為戶外服裝品牌的企業也開始沖刺港股IPO。

這家IPO企業就是坦博爾。坦博爾是在山東、河北、河南等北方省份具有一定知名度的老牌羽絨服品牌，近年來在羽絨服之外，開始推出硬殼戶外服飾和軟殼戶外服裝，并實現了快速增長。

2024年公司營收達13.02億元，凈利潤為1.07億元。招股書顯示，以2024年零售額計，坦博爾為國內第四大本土專業戶外服飾品牌。

從老牌羽絨服品牌到第四大本土專業戶外服飾品牌背后，坦博爾究竟發生了什么？

家族持股超9成，IPO前突擊分紅2.9億元

坦博爾創始人王勇萍充滿了傳奇色彩。1971年，他出生于四川宜賓一個普通家庭，母親在一家服裝廠工作，王勇萍從小就幫著母親一起加工紡織品。

1986年，15歲的王勇萍拿著母親積攢的1000塊錢，出門闖蕩。他創業的第一站就到了東北，做起了紡織面料批發生意，從海城西柳市場批貨，再運回鞍山售賣。之后，王勇萍貿易生意越做越大，開始自己生產西服面料，進入了制造業。創業過程中，王勇萍與少時結識的王麗莉結婚。

1999年，王勇萍拿著自己辛苦創業的資金，并購了中美合資青州青遠鞋業有限公司，并在此基礎上做起了羽絨服生意。招股書顯示，2004年青州市坦博爾服飾有限公司正式成立，距今已有21年歷史。

早期的坦博爾以性價比著稱，其宣傳口號“坦博爾羽絨服，老百姓的實惠”廣為人知。2013年7月，坦博爾簽約著名演員陳寶國，進一步打開了品牌知名度，在國內北方地區，尤其是山東、河南、河北有著較高的市場占有率。

2015年2月，坦博爾掛牌新三板。由于市場競爭激烈，這一年坦博爾營收為3.63億元，同比下滑了16.44%；歸母凈利潤為-3519.85萬元，處于虧損狀態，但較2014年虧損幅度有一定收窄。2016年，坦博爾營收同比增2.22%至3.71億元，實現扭虧為盈，歸母凈利潤為1679.05萬元。

但到了2017年上半年，坦博爾出現了營收凈利潤雙雙下滑的局面。其營收為1.03億元，同比下滑35.14%；歸母凈利潤僅60.36萬元，同比下滑40.18%；扣非凈利潤為13.26萬元，同比下滑85.63%。財報中，坦博爾將營收和凈利潤大幅下滑的原因歸結于2017年春節提前10天以及公司清理庫存影響。

隨后在2017年9月，坦博爾董事會申請終止在新三板掛牌，稱摘牌是為了配合公司戰略發展規劃。但在2017年10月10日，王勇萍妻子、擔任坦博爾董事長的王麗莉主持了審議摘牌事宜的臨時股東大會上，100%股東都反對摘牌，并反對授權董事會處理終止掛牌事宜。

據2017年半年報，王勇萍直接或間接合計持有公司94.52%的股權，是絕對大股東，也是董事之一。這也意味著，王勇萍和坦博爾董事會在終止掛牌事宜上產生了明顯分歧。不過，到了2017年11月第四次臨時股東大會上，王勇萍最終還是同意了坦博爾摘牌事項。

在新三板摘牌后，坦博爾大力發展線上渠道，尤其是在近年來發展迅猛的短視頻渠道投入較大。同時從單一羽絨服轉型為專業戶外服裝品牌，形成了頂尖戶外、運動戶外、城市輕戶外三大產品系列，近年來營收表現十分亮眼。

招股書顯示，2022-2024年，坦博爾營收分別為7.32億元、10.21億元和13.02億元，同比增速分別為17.2%、39.4%和27.6%。同期歸母凈利潤分別為8577.4萬元、1.39億元和1.07億元。今年上半年坦博爾營收為6.58億元，同比增長85.0%；歸母凈利潤為3593.7萬元。

從新三板摘牌之后，坦博爾的控制權也發生了變化。

企查查顯示，2021年6月9日，王勇萍退出坦博爾控股股東上海藍銀投資管理有限公司(下稱“上海藍銀”)投資人列表，王麗莉進入并成為持股99.5%的大股東。據此次港股IPO招股書顯示，2022年7月7日，王勇萍將自己直接持有的25.33%坦博爾股份全部轉讓予妻子王麗莉，并在同年辭任坦博爾董事，且不再擔任坦博爾董監高職位。

在遞交招股書前，坦博爾沒有外部股東，僅有王麗莉、上海藍銀及三個員工持股平臺。王麗莉直接持有坦博爾25.33%的股權，并與兒子王潤基分別持有上海藍銀55.00%和44.50%的股份，上海藍銀則直接持有坦博爾約67.14%的股份。此外，王麗莉也是員工持股平臺青州坦文的普通合伙人。三者合計，王麗莉控制了坦博爾約96.64%的投票權。

值得注意的是，在報告期內，坦博爾進行了兩次分紅，2022年分紅3500萬元，今年上半年分紅2.9億元。考慮到王麗莉和兒子王潤基持有坦博爾絕大部分收益權(王麗莉還持有坦博爾三個員工持股平臺三分之二以上的合伙權益)，今年上半年的2.9億元分紅包括王麗莉在內的實控人家族拿走了8成以上。

這樣一個家族特色顯著、IPO前大額分紅的戶外服裝品牌，能成功實現IPO嗎？

銷售費用率近4成，線下渠道毛利率下滑

從招股書來看，坦博爾近年來營收的高增長，與持續提升的銷售費用關系密切。

2022-2024年，其銷售及分銷開支(銷售費用)分別為2.00億元、3.56億元和5.08億元，占總營收的比重從27.3%持續提升至39.0%。今年上半年，其銷售費用為2.61億元，占總營收比重為39.7%。

從銷售費用細分項來看，銷售人員的薪金及福利、線下門店管理費用、廣告及推廣費用這三大項占據大頭，其中，廣告及推廣費用增長明顯，2022-2024年分別為3179.5萬元、5636.9萬元和1.13億元，占總營收的比重從4.34%提升至8.67%。其中2024年廣告及推廣費用顯著增長，主要是由于加強了營銷活動。

資料顯示，近年來坦博爾在明星代言上動作頻頻。2023年10月，坦博爾請來孫怡擔任品牌大使，2024年9月宣布周也成為品牌代言人，2024年10月邀請黃軒擔任全球品牌代言人，今年9月中旬宣布鐘楚曦成為全球品牌代言人。

除此之外，坦博爾近年來開始加大了在短視頻等新平臺的推廣力度，其進行了大量直播活動，并策略性地和MCN機構、KOL合作，進行了大量短視頻推廣。在遞交招股書前，坦博爾相關視頻在抖音上的播放量已經超過20億次。

巨大的銷售費用投入，雖然帶來了營收尤其是線上營收的高增長，但一定程度上侵蝕了坦博爾的凈利潤率水平。

2022-2024年，坦博爾毛利率分別為50.2%、56.5%和54.9%，同期凈利潤率分別為11.7%、13.6%和8.2%。今年上半年，坦博爾毛利率為54.2%，凈利潤率為5.5%。

可以看到，2024年坦博爾凈利潤率有了明顯下滑，這一方面是由于毛利率下降，另一方面則是銷售費用率提升的影響。

具體來看，2024年坦博爾毛利率同比下滑了1.6個百分點，但其凈利潤率同比則下降了5.4個百分點。其毛利率和凈利潤下滑幅度差異主要來自于銷售費用率，2024年坦博爾銷售費用率同比提升了4.2個百分點。

今年上半年，坦博爾銷售費用率有明顯下滑，從2024年同期的47.0%下降到39.7%，同比下降了7.3個百分點，因此即便在毛利率降幅明顯的情況下，其凈利潤率仍從2024年同期的3.3%提升至5.5%。

除銷售費用率外，坦博爾面臨的另一大問題是毛利率下降，這主要由于線下渠道的乏力。

近年來，坦博爾線上渠道表現十分亮眼。2022-2024年，坦博爾線上渠道收入分別為2.26億元、3.49億元和6.26億元，占總收入比重分別為30.9%、34.1%和48.1%。今年上半年其線上收入為3.47億元，占總收入比重達52.7%。

同時，線上渠道的毛利率也在持續提升，由2022年的42.0%提升至2024年的53.3%，今年上半年仍保持提升趨勢。

但其線下渠道自2024年來，營收表現一度出現負增長，毛利率則處于持續下滑狀態，這也成為坦博爾2024年以來毛利率下降的直接原因。

招股書顯示，2022-2024年(截至年末)，坦博爾線下門店數量在持續增長。2024年末，坦博爾擁有608家線下門店，其中自營門店278家，分銷商運營的線下門店數量為330家。

數據顯示，2024年坦博爾線下渠道營收為6.35億元，同比微降0.50%，占總營收的比重為48.8%。毛利率為58.3%，同比下降了3.3個百分點。今年上半年，坦博爾線下渠道營收恢復增長，但毛利率下滑趨勢仍未停止，從2024年同期的66.7%下降至58.1%，降幅高達8.6個百分點。

此次港股IPO，坦博爾募集資金將用于推進技術研發體系、品牌建設及全渠道網絡升級、加強可持續供應鏈管理、策略性并購及擴大品牌組合等。

值得注意的是，與其他同行相比，坦博爾相對更注重研發。2022-2024年，坦博爾研發開支分別為2567.3萬元、3397.3萬元和3681.1萬元，對應研發費用率分別為3.51%、3.33%、2.82%。其研發費用率雖處于持續下滑狀態，但已明顯超過目前同樣沖刺港股IPO的另一大戶外品牌——伯希和，后者2022-2024年研發費用率分別為3.58%、2.17%和1.78%。

此外，坦博爾將并購視為未來增長策略，在招股書中，坦博爾表示，將通過戰略收購實施全球化策略，其計劃收購擁有深厚歷史底蘊的國際知名戶外品牌和設計公司，并與專精于滑雪設備和戶外配飾的公司合作，如滑雪板和滑雪靴，進而完善其產品線。

綜合來看，作為近年來轉型戶外服裝領域，并積極擁抱線上新渠道的老牌羽絨服龍頭，坦博爾近年來出色的業績證明了其轉型的成功，但也面臨著銷售費用率較高、線下渠道毛利率下滑的問題。這一擁有20余年歷史的名牌服裝企業能否借助IPO實現新的突破，值得關注。