作者：開(kāi)源證券

1、外部因素導(dǎo)致21Q3與國(guó)慶流水承壓，冷冬信號(hào)+電商旺季，預(yù)計(jì)迎來(lái)拐點(diǎn)

我們認(rèn)為，2021Q3屬于階段性趨緩，在冷冬局面基本鎖定、疫情改善背景下，國(guó)慶后線上線下流水?dāng)?shù)據(jù)已有明顯改善趨勢(shì)。考慮到Q3夏季服裝的銷售在各品牌的全年占比不高，對(duì)全年業(yè)績(jī)影響有限，疊加線上雙十一、雙十二的促銷旺季，預(yù)計(jì)各服裝品牌將迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。結(jié)合服裝品牌目前估值較低，我們重點(diǎn)推薦安踏體育、李寧、波司登、海瀾之家、森馬服飾、南極電商，受益標(biāo)的太平鳥(niǎo)。

2、洪水、疫情以及天氣轉(zhuǎn)冷不明顯，導(dǎo)致Q3與國(guó)慶流水承壓，全年影響有限

（1）2021Q3各服裝品牌的零售流水增速趨緩，主要原因包括：線上處于流量淡季，線下零售流水受洪水、部分地區(qū)疫情反復(fù)的影響較大，且2020年同期中秋與國(guó)慶雙節(jié)合一和疫情恢復(fù)向好，基數(shù)較高。盡管2021Q3受外部因素影響較大，但Q3主要為夏季服裝銷售，在各品牌全年的銷售占比不高，海瀾之家/森馬服飾/太平鳥(niǎo)2020Q3占比分別為20.5％/24.4％/24.5％。

（2）國(guó)慶期間屬于階段性趨緩，主要系天氣變冷不明顯，消費(fèi)需求與門店、線上鋪的秋冬款出現(xiàn)暫時(shí)性不匹配。

3、我國(guó)冬季將再次進(jìn)入拉尼娜狀態(tài)，冷冬局面基本鎖定，全國(guó)范圍內(nèi)大幅降溫

根據(jù)NOAA與中國(guó)氣象局預(yù)測(cè)，我國(guó)冬季將再次進(jìn)入拉尼娜狀態(tài)，拉尼娜發(fā)生的年份，我國(guó)大概率出現(xiàn)“冷冬”，伴隨拉尼娜預(yù)警，國(guó)慶后一周迎來(lái)全國(guó)性大范圍降溫，且降溫幅度高于2020年同期，2021年10月11日，北京、石家莊、濟(jì)南、合肥、武漢、南京、長(zhǎng)沙、南昌等18個(gè)省會(huì)級(jí)城市的最低氣溫創(chuàng)下半年以來(lái)新低，多地氣溫連續(xù)低于2020年十月同期，多地反饋“一夜入秋”。

4、品牌線下零售數(shù)據(jù)已有回暖， 冷冬鎖定+疫情改善，線上線下流水均有改善

隨著全國(guó)大范圍降溫，各品牌線上線下零售流水已有明顯改善趨勢(shì)，預(yù)計(jì)Q4業(yè)績(jī)可以保持平穩(wěn)上升態(tài)勢(shì)：（1）從國(guó)慶后一周的線下數(shù)據(jù)看，以李寧為例，據(jù)我們測(cè)算，10月11日-10月15日李寧華南區(qū)線下流水同比增長(zhǎng)24％+，折扣從2020年同期65+上升到75+，同店增長(zhǎng)和客單量分別從14％+、-5％+改善至40％+、10％+，流水與經(jīng)營(yíng)增速雙向好主要系：天氣轉(zhuǎn)冷助力含搖粒絨、羊羔絨的馬甲等秋冬商品銷售；2020年國(guó)慶后的消費(fèi)需求趨于平緩。（2）根據(jù)阿里渠道國(guó)慶后一周的GMV數(shù)據(jù)，10月11日-17日各品牌GMV增速已明顯改善，李寧/FILA/安踏增速分別為66.37％、37.78％、36.04％，創(chuàng)9月以來(lái)的新高。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)導(dǎo)致終端零售不及預(yù)期，降溫幅度不及預(yù)期。