華西證券（002926）發布研報稱，服裝方面，目前市場主要擔心24H高基數問題，但該行認為具備開店空間、擴面積空間、控費空間的公司仍有較好的成長性，且目前較多服裝公司已跌至24PE10X左右。重點推薦報喜鳥（002154）(002154.SZ)、錦泓集團（603518）(603518.SH)、嘉曼服飾（301276）(301276.SZ)。出口制造端，一方面推薦24年成長型標的安利股份（300218）(300218.SZ)、開潤股份（300577）(300577.SZ)、興業科技（002674）(002674.SZ)；另一方面預計部分公司Q4有望迎來拐點，重點推薦健盛集團（603558）(603558.SH)、盛泰集團（605138）(605138.SH)。

華西證券主要觀點如下：

服裝板塊 Q3 高基數下增速放緩，紡織板塊海外需求不足，業績承壓

Q3服裝板塊收入跌幅低于紡織制造。2023 前三季度 SW 紡織服裝板塊收入/歸母凈利/扣非凈利同比增長3.32%/19.22%/14.31%，23Q3 收入/歸母凈利/扣非凈利同比增長 0.38%/-7.07%/-15.72%，較上半年增速放緩。其中，(1)SW 紡織制造板塊 23Q3 收入/歸母凈利/扣非凈利同比下降 18.34%/34.61%/52.17%，這由于海外去庫存尚未結束、需求疲弱、延后發貨。 (2) SW 服裝家紡板塊23Q3 收入/歸母凈利/扣非凈利同比下降 10.46%/1.23%/5.42%；其中，23Q3 紡織機械/男裝/高端女裝/鞋類/電商/內衣/家紡/紡織/休閑/戶外及運動/母嬰兒童的營業收入分別同比增長 10.87%/9.68%/8.02%/15.18%/1.85%/-1.32%/-4.28%/-4.32%/-8.90%/-10.05%/-20.84%。

Q3凈利率降幅低于毛利率，主要由于匯兌收益、控費、資產減值沖回等影響。23 前三季度 SW 紡織服裝板塊銷售毛利率為 23.73%，同比降低0.17PCT；凈利率為 6.63%，同比增長 0.98PCT；其中23Q3 銷售毛利率/銷售凈利率分別為 22.87%/6.33%，同比降低 2.14/0.38PCT。分板塊看，23 前三季度紡織制造/服裝家紡毛利率分別為17.57%/45.59%，同比提高-0.97/4.09PCT，凈利率分別為 7.51%/9.95%，同比增長-0.12PCT/3.64PCT。23Q3紡織制造/服裝家紡毛利率分別為 15.70%/45.83%，同比增長-1.43/1.30PCT，紡織制造毛利率下降主要由于產能利用率不足，服裝毛利率改善得益于終端折扣改善；凈利率分別為 5.33%/10.89%，同比增長-1.30/1.14PCT。

服裝板塊周轉天數同比改善，環比增加主要由于 Q3 冬裝入庫。從服裝行業存貨絕對值看，2023 前三季度服裝服飾存貨合計 1327.82 億元、同比下降 5.11%、較年初下降 7.11%；存貨周轉天數為 136 天，同比下降7天，較年初下降 13 天，存貨金額、周轉天數均有所改善。分板塊看，2023 前三季度服裝家紡存貨合計 634.33億元、同比下降 4.49%、較年初上升 0.25%；存貨周轉天數為 271 天，同比增加 31 天，較年初增加 38 天；2023前三季度紡織制造存貨合計 315.75 億元、同比下降 7.63%、較年初下降 5.05%；存貨周轉天數為115 天，同比下降 7天，較年初下降 7天，表明訂單仍然疲弱。

子板塊：服裝中男裝板塊表現最優

從子板塊看， (1) 紡織制造板塊：毛紡好于棉紡、梭織好于針織，這主要由于針織運動板塊面臨一定去庫存壓力，而梭織的商務及婚慶需求仍受益于疫情后復蘇；此外，棉紡當前面臨棉價上漲、但需求低迷導致提價承壓；(2) 服裝板塊：結構分化明顯：1) 男裝板塊表現最優，主要由于競爭格局出清更為明顯；戶外及運動，家紡、休閑、高端女裝、內衣、鞋類仍承壓；2)高端表現好于低端；3) 直營彈性高于加盟，主要由于加盟商仍在去庫存、報表端收入壓力更大，而直營為主的公司則收入反映終端復蘇更加明顯且利潤彈性更大。